<< Предыдущая

стр. 21
(из 73 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>

1
Денежный поток инвестиционного проекта — это зависимость от времени
денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его про-
екта, определяемая для всего расчетного периода, охватывающего временной
интервал от начала проекта до его прекращения. — см. «Методические реко-
мендации по оценке эффективности инвестиционных проектов», утв. Мин-
экономики РФ, Минфином РФ, ГК РФ по строительной, архитектурной и
жилищной политике № ВК 477 от 21.06.1999 г.
128 Глава 5


При разработке денежного потока должна учитываться временная
стоимость денег.
Для сопоставления разновременных значений денежного потока
используется механизм дисконтирования, с помощью которого все
значения денежного потока на различных этапах реализации инвести-
ционного проекта приводятся к определенному моменту, называемо-
му моментом приведения. Обычно момент приведения совпадает с
началом или концом базового этапа инвестиционного проекта, но это
не является обязательным условием, и в качестве момента приведе-
ния может быть выбран любой этап, на который требуется оценить
эффективность проекта.
Как отмечалось выше, важнейшим показателем эффективности
проекта является чистый дисконтированный доход. Показатели чис-
того дисконтированного дохода и внутренней нормы доходности
(IRR) позволяют сравнивать между собой различные инвестицион-
ные проекты с целью выбора наиболее эффективного. Однако подоб-
ному сравнению подлежат проекты с сопоставимыми сроками реа-
лизации, объемами первоначальных инвестиций и релевантными
денежными потоками.
Под релевантными денежными потоками подразумеваются такие
потоки, в которых поток со знаком «минус» меняется на поток со зна-
ком «плюс» единожды. Релевантные денежные потоки характерны
для стандартных, типичных и наиболее простых инвестиционных про-
ектов, в которых за этапом первоначального инвестирования капита-
ла, т. е. оттока денежных средств, следуют длительные поступления,
т. е. приток денежных средств.
Анализ денежного потока инвестиционного проекта не ограничи-
вается изучением его структуры. Важно также идентифицировать де-
нежный поток, убедиться в его релевантности/нерелевантности, что в
конечном счете позволит упростить процедуру выбора показателей
оценки и критериев отбора, а также улучшить сопоставимость различ-
ных проектов.
Классификация инвестиционных проектов с релевантными денеж-
ными потоками выглядит следующим образом:
1. Инвестиционные проекты с постоянным доходом.
Инвестиционные проекты с постоянным доходом характеризуются
разовыми начальными вложениями, обеспечивающими получение
равных (или приблизительно равных) по величине денежных поступ-
лений через равные промежутки времени в течение определенного
временного интервала. Интервал может быть определен заранее или
]2В
Методы оценки инвестиционных проектов


не иметь конечной временной границы. Поток равнозначных денеж-
ных поступлений, поступающих через равные промежутки времени,
называется аннуитетом.
Графическое представление платежного ряда проекта, приносяще-
го постоянный доход, дано на рис. 5.5.
В качестве примеров проектов данного типа можно привести эксп-
луатацию объектов недвижимости или земельных участков при усло-
вии сохранения постоянной арендной ставки. Другим примером по-
добного проекта может служить размещение капитала в виде вклада
в банк под фиксированный процент.
В некоторых случаях проекты, связанные с осуществлением произ-
водственной или торговой деятельности, также могут быть описаны с
помощью этой модели. Однако это подразумевает, что финансовые
результаты деятельности будут сохраняться неизменными на протя-
жении длительного времени, что возможно только в условиях ста-
бильной экономики и, как правило, на рынках, конкуренция на кото-
рых близка к совершенной и значительные изменения в доле рынка,
приходящейся на одного участника, невозможны.
Характерной особенностью подобных проектов является необхо-
димость однократных вложений, создающих долгосрочный поток де-
нежных средств. Время существования подобного притока может
быть достаточно велико (например в случае эксплуатации объектов
недвижимости) или вообще не ограничено в пределах обозримого го-
ризонта событий (при сдаче в аренду земельного участка). Текущие
расходы либо практически отсутствуют, либо их объем стабилен в аб-
солютном выражении, что иллюстрируется равномерностью притока
денежных средств.
Основным показателем, характеризующим данный проект, можно
считать рентабельность проекта (ARR), рассчитанную на базе общей
величины первоначальных вложений (а не на базе среднесвязанного
капитала).



I I I I I I I i I 1 — • Время




Рис. 5.5. Инвестиционные проекты с постоянным доходом
130 Глава 5


Показатель ARR применительно к данному типу проектов имеет
простую и удобную интерпретацию: он является эквивалентом депо-
зитной ставки, под которую необходимо разместить сумму, равную
сумме первоначальных вложений, для того чтобы получать аналогич-
ный доход.
С т.очки зрения определения приемлемости проекта для реализа-
ции важным показателем является также объем требуемых первона-
чальных вложений, зачастую оказывающийся решающим для приня-
тия или отклонения подобного проекта. Кроме того, необходимо
оценить рыночный потенциал проекта, т. е. возможный срок сохране-
ния постоянного потока доходов.
Подобные проекты целесообразно осуществлять в тех случаях, ког-
да решающее значение имеет не скорейший возврат вложенных
средств, а создание надежных источников дохода на длительный пе-
риод времени. Примером инвестора, заинтересованного в реализации
инвестиционного проекта такого рода, являются пенсионные фонды.
2. Инвестиционные проекты с постоянно возрастающими доходами.
Структура проектов с доходами, возрастающими постоянным тем-
пом, весьма схожа со структурой инвестиционных проектов с посто-
янными доходами. Как правило, они содержат разовое начальное вло-
жение средств и последующий их приток в течение достаточно
длительного промежутка времени. Основное отличие заключается в
том, что объем денежных поступлений увеличивается с постоянным
темпом на протяжении всего срока реализации проекта.
Следует отметить, что темпы увеличения доходов от реализации
проекта могут иметь как положительное, так и отрицательное значе-
ние, т. е. доходы могут как возрастать, так и убывать с течением време-
ни. При этом из проектов с одинаковым объемом первоначальных
вложений и сроком реализации, а также равными арифметическими
суммами ожидаемых доходов предпочтительнее проект с отрицатель-
ными темпами роста, т. е. с равномерно убывающими доходами, так
как он позволяет получить больший доход раньше, что означает нали-
чие возможности реинвестирования полученного дохода. Это соответ-
ствует теории стоимости денег во времени, согласно которой при рав-
ных объемах денежных поступлений и прочих равных условиях
большую ценность имеет доход, полученный раньше, так как он по-
зволяет, в свою очередь, получить дополнительный доход от реинвес-
тирования средств.
Графическое представление денежного потока проекта с постоянно
возрастающими доходами приведено на рис. 5.6.
Методы оценки инвестиционных проектов 131




--•Ti Время




Рис. 5.6. Проект с постоянно возрастающими доходами


Примерами подобных инвестиционных проектов могут служить
проекты создания производственных и торговых предприятий, а также
предприятий иных видов деловой активности, но ориентированных на
расширение (или, напротив, сокращение) объема деятельности с тече-
нием времени. Эта модель является чрезвычайно распространенной и
может широко применяться для оценки инвестиционных проектов
предприятий самого различного профиля.
Время, в течение которого проект генерирует доход, может быть
достаточно велико, однако, как правило, оно поддается оценке. Это
связано с тем, что большинство проектов, связанных с производством
или торговлей, имеют Определенный срок существования, ограничен-
ный сроком службы или функционального устаревания оборудования
или необходимостью реконструкции предприятия.
Текущие затраты, связанные с подобным проектом, могут возрас-
тать в абсолютном выражении по мере его реализации, однако не-
редко их доля в процентном выражении снижается, что приводит к
увеличению темпов роста дохода от реализации проекта. Возможно,
что текущие расходы остаются постоянными в процентном выраже-
нии, а рост доходов обусловлен увеличением объемов реализации
продукции.
3. Инвестиционные проекты аккумуляторного типа.
Проекты аккумуляторного типа представляют собой ряд последо-
вательных вложений и последующий приток, как правило однократ-
ный. В большинстве случаев проекты этого типа имеют определенный
срок существования, заканчивающийся моментом притока денежных
средств. Иногда поток первоначальных вложений состоит из равных
между собой элементов.
132 Глава 5


Графическое представление платежного ряда проекта аккумуля-
торного типа с равными объемами первоначальных вложений приве-
дено на рис. 5.7.
Основное отличие проектов этого типа, как следует из названия,
заключается в способности аккумулировать денежные средства в те-
чение длительного времени с целью их последующего однократного
извлечения для получения дохода. В отдельных случаях поток дохо-
дов может распространяться на несколько интервалов планирования.
Наиболее типичным примером является любой проект строитель-
ства с целью последующей реализации объекта недвижимости, позво-
ляющий аккумулировать временно свободные денежные средства
предприятия с целью последующего получения дохода от их реинвес-
тирования. В финансовой сфере примером подобного проекта может
служить накопительный вклад.
Особенность проектов аккумуляторного типа заключается в том,
что ожидаемые прибыли и затраты достаточно точно фиксируются в
момент начала реализации проекта, в отличие, например, от проектов,
ориентированных на расширение объемов деятельности в процессе
реализации. Кроме того, фиксируется и срок реализации проекта.
Операционные затраты, связанные с осуществлением подобного
проекта, как правило, трудноотделимы от инвестиционных. Времен-
ное прекращение реализации проекта требует сохранения части рас-
ходов на консервацию.
Проекты подобного типа получили широкое распространение среди
предприятий, не имеющих возможности расширять деятельность в рам-
ках основного профиля, но обладающих временно свободными денежны-
ми средствами. Иногда их осуществление такими предприятиями описы-
вается комбинацией проектов рассматриваемого типа и первого типа.
4. Инвестиционные проекты спекулятивного типа.
Спекулятивные проекты представляют собой комбинацию двух
операций — расходной и доходной, происходящих в течение достаточ-
но короткого промежутка времени.




Время
DDDUU
Рис. 5.7. Проект аккумуляторного типа
Методы оценки инвестиционных проектов 133

Графическое представление платежного ряда спекулятивного про-
екта приведено на рис. 5.8.




и •> Время



Рис. 5.8. Проект спекулятивного типа

В качестве примеров подобных проектов можно привести торговые
операции, а также спекулятивные операции с ценными бумагами, ва-
лютой. Этот тип удобно использовать в первую очередь при оценке
посреднических операций, не предусматривающих значительных вло-
жений в основные средства.
Характерной особенностью подобных проектов является достаточ-
но короткий срок их реализации и относительная простота денежного
потока, содержащего, как правило, два элемента — расход денежных
средств и последующий доход.
Проекты спекулятивного типа могут носить единичный или повто-
ряющийся характер. При многократном повторении они могут также
предусматривать реинвестирование дохода, превращаясь в доходы с
постоянным темпом роста доходов.
Основным показателем для оценки единичных проектов также слу-
жит показатель рентабельности (ARR).
Иногда для удобства сравнения рентабельность проекта пересчи-
тывается в годовые проценты:
ARR = [(С-1)/Ц/Тх 360, (5.13)
где Т— продолжительность проекта в днях.
Срок окупаемости инвестиционных проектов спекулятивного типа
равен общей продолжительности проекта.
С точки зрения принятия решения об осуществлении проекта боль-
шое значение имеет также возможность повторения спекулятивного
проекта, возможность расширения объема операций за счет реинвес-
тирования капитала. Дополнительным показателем оценки повторя-
ющихся инвестиционных проектов спекулятивного типа может слу-
жить показатель скорости оборота капитала:
Таблица 5.11. Сравнительная характеристика проектов с релевантными денежными потоками



Тип инвестиционного проекта
Показатель ИП с постоянным ИП с постоянно возрастающим ИП аккумуляторного ИП спекулятивного
(убывающим) доходом
доходом типа типа
ограничены ограничены

<< Предыдущая

стр. 21
(из 73 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>