<< Предыдущая

стр. 24
(из 73 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>

ч
1 1
1 I

4.06 5,4
ч


9,46
Рис. 5.15. Схема расчета NPVB рамках общего срока действия проектов
146 Глава 5

где 3,30 — приведенный доход первой реализации проекта А; 2,73 —
приведенный доход второй реализации проекта А; 2,25 — приведен-
ный доход третьей реализации проекта А.
Поскольку суммарный NPVB случае двукратной реализации проек-
та В больше (9,46 млн руб.), проект В является предпочтительным.
Если сделать аналогичные расчеты для варианта (б), получим, что
суммарный NPV в случае трехкратного повторения проекта С соста-
вит 12,45 млн руб. (4,96 + 4,10 + 3,39). Таким образом, в этом варианте
предпочтительным является проект С.
2. Метод бесконечного цепного Повтора сравниваемых проектов.
Рассмотренную в предыдущем разделе методику можно упростить
в вычислительном плане. Так, если анализируется несколько проек-
тов, существенно различающихся по продолжительности реализа-
ции, расчеты могут быть достаточно утомительными. Их можно
упростить, если предположить, что каждый из анализируемых про-
ектов может быть реализован неограниченное число раз. В этом слу-
чае при п — о число слагаемых в формуле расчета NPV(i, n) будет

стремиться к бесконечности, а значение NPV(i, оо) может быть найде-
но по известной формуле для бесконечно убывающей геометриче-
ской прогрессии:

NPV(i, oo) = lim NPV(i,n) = NPV(€)x(l + r)i/((b+r)I-l).

Из двух сравниваемых проектов проект, имеющий большее значе-
ние NPV(i, ©о), является предпочтительным.
Так, для рассмотренного примера:
вариант (а):
проект A: i e 2, поэтому:
NPV(2, оо) - 3,3 х 5,76=19,01 млн руб.;
проект В: г= 3, поэтому:
NPV(3, оо) - 5,4 х 4,02 - 21,71 млн руб.;
вариант (б):
проект В: ЛУУ(3, оо) = 21,71 млн руб.,
проект С: NPV(2y оо) - 28,57 млн руб.
Таким образом, получили те же самые результаты:
в варианте (а) предпочтительнее проект В; в варианте (б) пред-
почтительнее проект С.
Методы оценки инвестиционных проектов Н7


3. Метод эквивалентного аннуитета.
Этот метод в известной степени корреспондирует с методом беско-
нечного цепного повтора. Логика и последовательность вычислитель-
ных процедур таковы: '
• рассчитывают NPV однократной реализации каждого проекта;
• для каждого проекта находят эквивалентный срочный аннуитет
(ЕАА), приведенная стоимость которого в точности равна NPV
проекта, иными словами, рассчитывают величину аннуитетного
платежа (А);
• предполагая, что найденный аннуитет может быть заменен бес-
срочным аннуитетом с той же самой величиной аннуитетного
платежа, рассчитывают приведенную стоимость бессрочного ан-
нуитета PVa(oo). Проект, имеющий большее значение PVr°(oo), яв-
ляется предпочтительным.
Для приведенного примера:
проект А: ЕАА = NPV/FM4(10%,2) =3,3/1,736 = 1,90 млн руб.
PVa(oo) = EAA/r = 1,9 / 0,1 =19 млн руб.
проект В: ЕАА = NPV/ FM4(10%,3) = 5,4 / 2,487 = 2,17 млн руб.
PVa(oo) = EAA/r = 2,17 / 0,1 = 21,7 млн руб.
проект С: ЕАА = NPV/FMA (10%,2) = 4,96 / 1.736 = 2,86 млн руб.
a
PV (oo) = EAA/r = 2,86 / 0,1 = 28,6 млн руб.
Вновь мы получили те же самые ответы: в случае а) предпочтитель-
нее проект В; в случае б) — проект С. Легко заметить, что последнюю
процедуру (расчет приведенной стоимости бессрочного аннуитета)
выполнять необязательно, т. е. можно принимать решение, сравнивая
величины аннуитетного платежа ЕАА.
Методам, основанным на повторе исходных проектов, присуща оп-
ределенная условность, заключающаяся в молчаливом распростране-
нии исходных условий на будущее, что, естественно, не всегда корре-
ктно. Во-первых, далеко не всегда можно сделать точную оценку
продолжительности исходного проекта; во-вторых, не очевидно, что
проект будет повторяться п раз, особенно если он сам по себе доста-
точно продолжителен; в-третьих, условия его реализации в случае по-
втора могут измениться (это касается как размера инвестиций, так и
величины прогнозируемых чистых доходов); в-четвертых, расчеты во
всех рассмотренных методах абсолютно формализованы, не учитыва-
ются различные факторы, которые являются либо неформализуемы-
ми, либо имеют общеэкономическую природу (инфляция, научно-тех-
148 Глава 5


нический прогресс, изменение технологий, заложенных в основу ис-
ходного проекта, и др.), и т. п.
5.4.4. Влияние налогов на денежные потоки
Налоги могут оказывать существенное влияние на оценку денежных
потоков. Во многих случаях влияние налогов может стать определяю-
щим для решения — осуществлять ли данный проект.
Прибыль после уплаты налогов — один из показателей успеха инве-
стиционного проекта. Поэтому значительное снижение налога на при-
быль может сделать относительно низкодоходные проекты более при-
влекательными для инвесторов.
С 01 января 2002 г. в России 35% налог на прибыль заменен на 24%.
Следует также помнить, что при исчислении прибыли амортизация
вычитается, следовательно, увеличение амортизационных отчисле-
ний уменьшает балансовую прибыль, что приводит к увеличению
сальдо денежного потока.
В услобиях инфляции амортизация, основанная на первоначальной
стоимости, является недостаточной, так как при измерении базы ак-
тивов в номинальной денежной единице реальная стоимость активов
в данный момент недооценивается. Поэтому необходимо проводить
специальную корректировку основы стоимости активов с целью ком-
пенсации недооценки реальной амортизации в условиях инфляции.
Если данные корректировки осуществляются произвольно, то это за-
трудняет их правильный учет во время налогового планирования на
предприятии.
В некоторых случаях, когда общие инвестиционные скидки предо-
ставляются в больших размерах, инвестируемые суммы превышают
накопленную амортизацию. При стабильных ценах это означает, что
дополнительные скидки, превышающие амортизацию, допускаются
при увеличении общей суммы инвестиций. Размер такой льготы в ус-
ловиях инфляции возрастает, когда текущие инвестиции сравнивают-
ся, предыдущими, измеренными в номинальных, а не в реальных це-
нах. Это позволяет получить прибыль даже в условиях отсутствия
реального роста инвестиций, что в значительной степени компенси-
рует недооценку амортизации.

Контрольные вопросы
1. Охарактеризуйте общие подходы к оценке эффективности инве-
стиционных проектов.
Методы оценки инвестиционных проектов И9


2. Перечислите основные группы методов оценки эффективности
инвестиционных проектов и представьте их классификацию.
3. В чем принципиальное отличие статических и динамических ме-
тодов оценки эффективности инвестиционных проектов?
4. Перечислите критерии статических и динамических методов
оценки.
5. Каков экономический смысл таких критериев, как NPV, IRR, DPP
и PI? В чем их достоинства и недостатки?
6. Каковы причины появления и в чем состоит сущность критерия
MIRR?
7. Продемонстрируйте на практических примерах использование
изученных методов оценки эффективности инвестиционных про-
ектов.
Глава 6
ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
В УСЛОВИЯХ НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ И РИСКА



Данная глава посвящена проблемам оценки инвестиционных проек-
тов в условиях риска и неопределенности. Определены понятия
«риск» и «неопределенность», представлены различия при оценке
проектов в ситуации риска и в ситуации неопределенности. Подробно
описаны типы рисков и их классификация, основные подходы к оцен-
ке проектных рисков и проиллюстрированы основные их методы и
практическое применение их. В заключение главы представлен обзор
применимости тех или иных методов в российских условиях.

6.1. Понятия риска и неопределенности
Начиная рассмотрение вопроса об оценке инвестиционного проекта в
условиях неопределенности и риска, необходимо различать понятия
«риск» и «неопределенность».
Неопределенность предполагает наличие факторов, при которых
результаты действий не являются детерминированными (о которых
имеется полная и точная информация), а степень возможного влия-
ния этих факторов на результаты неизвестна; это неполнота или не-
точность информации об условиях реализации проекта.
Факторы неопределенности подразделяются на внешние и внутрен-
ние. Внешние факторы — законодательство, реакция рынка на выпус-
каемую продукцию, действия конкурентов и др. Внутренние — компе-
тентность персонала фирмы, ошибочность определения характеристик
проекта и т. д.
Отметим некоторые важные особенности, связанные с учетом нео-
пределенности в инвестиционном проектировании:
• неопределенность нельзя трактовать как отсутствие какой бы то
ни было информации об условиях реализации проекта, речь мо-
жет идти только о неполноте и неточности имеющейся информа-
Оценка инвестиционного проекта в условиях неопределенности и риска Ш


ции. Соответственно учет неопределенности подразумевает сбор
и наиболее полрое использование всей имеющейся полезной ин-
формации об условиях реализации проекта и степени возможно-
сти их осуществления. Иными словами, упор делается не на от-
сутствие, а на наличие информации, и именно эта имеющаяся
информация и должна рассматриваться как точная и обоснован-
ная и использоваться при оценке проекта;
• неопределенность может относиться не только к информации о
будущих условиях реализации проекта, но и к использованной
при проектировании информации об уже осуществленных дей-
ствиях. Поэтому факторы неопределенности необходимо учиты-
вать и при подготовке исходной информации для разработки
проекта, и при оценке результатов его реализации, а также при
корректировке хода реализации на основе поступающей новой
информации.
Под риском понижается вероятность возникновения условий, при-
водящих к негативным последствиям для всех или отдельных участ-
ников проекта.
Однако приведенное определение не охватывает всего содержания
риска. Для более полной характеристики определения «риск» целесо-
образно выявить понятие ситуация риска.
Понятие «ситуация» можно определить как сочетание, совокуп-
ность различных обстоятельств и условий, создающих определенную
обстановку для того или иного вида деятельности.
Среди различных видов ситуаций особое место занимают ситуации
риска. Функционированию и развитию многих экономических про-
цессов присущи элементы неопределенности. Это обусловливает по-
явление ситуаций, не имеющих однозначного исхода (решения). Если
существует возможность количественно и качественно определять
степень вероятности того или иного варианта, то это и будет ситуация
риска.
Следует отметить, что ситуация риска качественно отличается от
ситуации неопределенности. Ситуация неопределенности характери-
зуется тем, что вероятность наступления результатов решений или
событий в принципе невозможно установить. Таким образом, ситуа-
ция риска — это разновидность неопределенности, при которой на-
ступление событий вероятно и может быть определено.
Влияние факторов риска и неопределенности приводит к тому, что
содержание, состав инвестиционного проекта и методы оценки его
152 Глава 6


эффективности существенно изменяются. Основным отличием про-
ектов, разрабатываемых и оцениваемых с учетом неопределенности,
является то, что условия их реализации и соответствующие затраты и
результаты точно не известны. Поэтому приходится принимать во
внимание весь спектр их возможных значений, а также «степень воз-
можности» каждого из них.
Из вышесказанного вытекают и другие отличия:
1. Необходимость введения новых и обобщения «обычных» пока-
зателей эффективности проекта.
2. Изменение экономического сЬдержания понятия эффективнос-
ти проекта.
3. Потребность в существенном изменении содержания инвестици-
онного проекта, прежде всего в части усложнения организацион-
но-экономического механизма его реализации.
4. Необходимость введения в рассмотрение дополнительных пока-
зателей, характеризующих неопределенность и риск.
Рассмотрим эти отличия подробнее.
Новые показатели. Пусть проект реализуется в течение только од-
ного первого года и обеспечивает получение эффекта либо 100, либо
300 единиц с равными вероятностями. Естественно считать, что ожи-
даемый эффект такого проекта составит 200 единиц, однако такой эф-
фект не отвечает ни одному из двух возможных сценариев проекта.
С другой стороны, разброс возможных значений эффекта (в данном
примере 300 - 100 = 200) дает определенную информацию о связан-
ном с проектом риске. Аналогичного показателя в детерминирован-
ном случае просто не существует. Итак, принципиальным отличием не-
детерминированной ситуации является необходимость использования
новых критериальных и оценочных показателей.
Изменение содержания понятия эффективности. Пусть мы опреде-
лили показатель iVPУпроекта, и он оказался, например, положительным.
В детерминированном случае его положительность означала бы, что уча-
стие в реализации такого проекта обеспечит больший эффект, чем аль-
тернативные направления использования средств. В ситуации неопре-
деленности положительный NPV не гарантирует от потерь и убытков.
Изменение содержания проекта. В детерминированном случае за-
траты и результаты проекта однозначно определяются предусмотрен-
ными в нем действиями. При этом подразумевается, что все они будут
выполняться точно в срок (проект превращается в план-расписание).
В то же время учет факторов неопределенности допускает возмож-
Оценка инвестиционного проекта в условиях неопределенности и риска [53


<< Предыдущая

стр. 24
(из 73 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>