<< Предыдущая

стр. 18
(из 43 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>

конечно, преувеличили, но я рад, что сегодня компания до сих пор
опирается на идеи Кендлера. И это век спустя! Сто лет назад Кендлер
говорил: «Никакой другой напиток не удостоился такого массового
одобрения». Сегодня Роберто поддерживает эту идею. Кстати, объем
продаж сиропа в 1986 г. составлял 116 492 галлона (около 440 340 л),
а в 1996г. он равнялся примерно 3,2 млрд. галлонов (12 млрд. л). Не
могу не процитировать Кендлера еще раз: «Начав этот деловой год
1 марта, мы наняли 10 коммивояжеров, которые, следуя регулярным
указаниям из офиса компании, охватили практически всю территорию
страны». Вот такие продавцы по мне!
Компании, подобные Coca-Cola или Gillette, вполне можно назвать
«неизменными». Аналитики могут расходиться во мнениях относитель-
но того, какую часть рынка безалкогольных напитков или бритвенных
принадлежностей будут занимать эти компании через 10 или 20 лет.
Наши размышления о неизменности также ни в малейшей степени не
умаляют значения энергичной деятельности, которая должна осущест-
вляться компаниями в отношении производства, системы сбыта, упаков-
ки и создания новых продуктов. Но ни один внимательный наблюдатель,
даже если он основной конкурент одной из этих компаний, при условии,
что он будет честен, не усомнится в их лидерстве на мировых рынках в
течение инвестиционного периода. Скорее всего, лидерство компаний
только усилится. За последние десять лет обе компании значительно
увеличили свою и без того огромную долю на рынке, и все показатели
указывают на то, что эта тенденция сохранится и в течение следующих
десяти лет.
Очевидно, что процентные показатели многих компаний, задейс-
твованных в сфере новых технологий или эмбрионов, будут расти
значительно быстрее, чем показатели «неизменных». Но я предпочитаю
уверенность в хорошем результате, чем надежду на замечательный
результат.
Конечно, мы с Чарли даже после долгих поисков можем найти лишь
несколько «неизменных» компаний. Их лидерство само по себе еще не
является залогом стабильности. Вспомните, к примеру, потрясения,
произошедшие в компаниях General Motors, IBM и Sears, которые долгое
время демонстрировали обманчивую несокрушимость. Хотя некоторые
отрасли или сферы бизнеса демонстрируют характеристики, которые
наделяют лидирующие предприятия поистине несокрушимыми преиму-
ществами и которые, почти повторяя законы природы, способствуют
выживанию самых крупных из них. Но есть и такие отрасли, которые
Часть II. Корпоративное финансирование и инвестирование 111


совершенно не предоставляют подобных преимуществ. Так что на каж-
дую «неизменную» компанию приходится множество «самозванцев» —
компаний, которые сейчас находятся на гребне успеха, но не смогут
устоять перед первым же натиском конкуренции. Мы с Чарли прекрасно
понимаем, что принадлежащие нам акции никогда не входили в список
50 наиболее популярных среди инвесторов акций или даже в список
20 почти популярных акций. Поэтому к активам «неизменных» компаний,
находящимся в нашем портфеле, мы прибавляем активы «многообеща-
ющих» компаний.
Конечно, всегда есть вероятность, что за акции даже самой прибыль-
ной компании вы заплатите слишком высокую цену. Нам кажется, что
риск переплаты, с которым время от времени приходится сталкиваться
инвестору, сейчас особенно высок при покупке любых ценных бумаг, в
том числе акций «неизменных» компаний. Инвестор, совершающий
покупки на «перегретом» рынке, должен понимать, что реальная деловая
ценность даже процветающей компании сможет приблизиться к уровню
цены, которую вы заплатили за ее акции, лишь через достаточно долгий
промежуток времени.
Гораздо более серьезная проблема возникает, когда руководство
крупной компании занимает крайне невыгодную позицию и, пренеб-
регая своим отлаженным основным видом деятельности, совершает
покупки более слабых или совсем плохих предприятий. Когда такое
происходит, мучения инвестора бесконечны. К сожалению, несколько
лет назад именно это случилось с компаниями Coca-Cola и Gillette.
(Можете себе представить, что несколько десятилетий назад Coca-Cola
занималась разведением креветок, a Gillette разведкой нефтяных мес-
торождений?) Сбой в ориентации деятельности компании — вот чего
мы с Чарли опасаемся больше всего, когда собираемся инвестировать
в предприятия, которые на первый взгляд кажутся вполне прибыльны-
ми. Слишком часто мы наблюдали, как ресурсы компании оставались
незадействованными из-за постоянно меняющихся ориентиров руко-
водства, полного надменной важности или изнывающего от скуки.


Позвольте мне поделиться еще несколькими мыслями относительно
нашей инвестиционной стратегии. Большинство инвесторов, как инс-
титуциональных, так и индивидуальных, решив приобрести обыкновен-
ные акции, наверняка предпочтут воспользоваться услугами индексного
фонда, который назначает минимальные комиссионные. После вычета
комиссионных и издержек «чистая» прибыль тех, кто воспользуется этим
способом, непременно превысит показатели, которых могло бы добить-
ся большинство профессиональных инвесторов.
112 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями


Но если вы задумаетесь о создании своего инвестиционного портфе-
ля, вам вряд ли придут в голову стоящие идеи. Принципы разумного
инвестирования не так уж сложны, хотя их и не назовешь очень про-
стыми. Что нужно инвестору, так это способность правильно оценивать
деятельность компаний, акции которых он решил включить в свой пор-
тфель. Для этого вам не нужно быть специалистом по деятельности
каждой компании, даже нескольких компаний. Вам просто нужно уметь
оценить компании в рамках своей компетенции. Неважно, насколько
они широки, однако знание пределов имеет существенное значение.
Чтобы успешно заниматься инвестиционной деятельностью, вам нет
необходимости разбираться в понятиях «коэффициент бета», «эффектив-
ный рынок», «современная портфельная теория», «опционное ценообра-
зование» или «развивающиеся рынки». Скорее всего, незнание всех этих
терминов принесет вам только пользу. Конечно, такому подходу не обу-
чают в большинстве школ бизнеса. Наоборот, все вышеперечисленное
занимает важное место в учебных планах по предмету «финансы». Нам
же кажется, что будущим инвесторам необходимо тщательно изучить
лишь два курса — «как правильно оценить деятельность компании» и
«как относиться к рыночным ценам».
Ваша задача как инвестора заключается в том, чтобы по разумной
цене приобрести долю компании, чья экономическая деятельность вам
вполне понятна и чьи доходы будут существенно увеличиваться через 5,
10 и 20 лет. Спустя некоторое время вам удастся найти лишь несколько
компаний, отвечающих этим стандартам. Поэтому когда вы увидите
одну из них, лучше сразу приобрести значительное количество активов.
И не поддавайтесь искушению отступиться от своих принципов. Если
вы не собираетесь оставаться владельцем акций в течение десяти лет,
нет смысла приобретать ее даже на десять минут. Если в своем инвес-
тиционном портфеле вы соберете активы компаний, чей совокупный
доход будет неизменно расти в течение нескольких лет, то соответствен-
но будет расти и рыночная стоимость вашего портфеля.
Именно этот подход принес прибыль акционерам Berkshire, хотя
редко кто отдает себе в этом отчет. За несколько лет наша прибыль
выросла в разы и соответственно повысилась цена акций. Если бы не
было увеличения прибыли, то стоимость компании Berkshire мало бы
изменилась.


Несколько компаний, в которые мы инвестировали значительные
средства, в прошлом году показали неутешительные результаты. Тем
не менее мы верим, что их конкурентные преимущества со временем
восстановятся. Мы с Чарли не всегда можем точно установить, присущ
Часть II. Корпоративное финансирование и инвестирование 113


ли компании этот отличительный признак, необходимый для гаранти-
рованно хороших долгосрочных результатов инвестиционной деятель-
ности. Но чаще всего нам все-таки удается это сделать с высокой сте-
пенью уверенности. Кстати, это объясняет, почему мы не приобретаем
акции высокотехнологичных компаний, хотя мы разделяем мнение о
том, что наше общество преобразится под влиянием их продукции и
услуг. Наша проблема заключается в том, что мы не можем определить,
какое предприятие из сферы высоких технологий обладает долговре-
менными конкурентными преимуществами. В этом случае нам не по-
может даже тщательное изучение особенностей отрасли.
Правда, нужно добавить, что подобное невежество в сфере высоких
технологий нас нисколько не тревожит. В конце концов, есть много сфер
бизнеса, в которых у нас с Чарли нет никакого опыта распределения
капитала. Например, мы ничего не смыслим в области патентной оцен-
ки, технологических процессов или геологической разведки. Поэтому
относительно них мы не принимаем никаких решений.
Если наша компания добивается определенных результатов, то пото-
му, что мы действуем только в рамках своей компетенции и не пытаем-
ся выйти за них. Прогнозирование долгосрочных результатов деятель-
ности компаний, занятых в быстро меняющихся отраслях, как раз и
находится за пределами нашей компетенции. Если другие заявляют о
своей способности предсказывать развитие этих отраслей и их заявления
подтверждаются поведением фондового рынка, мы не завидуем им и не
собираемся им подражать. Мы просто продолжаем заниматься тем, в
чем разбираемся. Если же мы отклонимся от своей стратегии, то лишь
непреднамеренно, а не потому, что в своей неугомонности решили сме-
нить тактику рациональности на тактику надежды. К счастью, и в пре-
делах нашей компетенции для компании Berkshire найдутся неплохие
возможности.
В данный момент цены акций прибыльных предприятий, которые
принадлежат нам, не так уж привлекательны. Другими словами, нас
больше удовлетворяет деятельность этих компаний, чем цены их акций.
Поэтому в последнее время у нас не было дополнительных приобретений.
Тем не менее мы еще не занимались существенным сокращением свое-
го инвестиционного портфеля: если предстоит выбор между сомнитель-
ной компанией по приемлемой цене и стоящей компанией по сомни-
тельной цене, мы предпочтем последнее. Однако больше всего нас
привлекает стоящая компания по приемлемой цене.
Замечания по поводу цен на принадлежащие нам ценные бумаги
относятся и к общему уровню цен на акции. Мы никогда не пытались
предсказать поведение рынка в следующем месяце или следующем году.
Мы не пытаемся делать это и сейчас. Но сейчас (в конце 1999 г.) инвес-
8 Уоррен Баффетт
114 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями


торы, покупающие акции, кажется, настроены очень оптимистично
относительно будущей прибыли.
Сейчас наблюдается рост доходов компаний, связанных с внутренним
валовым продуктом, который вырос на 3%. По нашим расчетам, уровень
инфляции составит 2%, однако мы с Чарли не совсем в этом уверены.
Так или иначе, но таков рынок: доходность казначейских ценных бумаг,
защищенных от инфляции, была примерно на два процентных пункта
ниже, чем доходность стандартных казначейских облигаций. Если вы
уверены в том, что уровень инфляции будет расти, то вы можете выиг-
рать при покупке защищенных от инфляции казначейских ценных бумаг
и игре на понижение государственных бумаг.
Если рост прибыли, сопровождаемый ростом ВВП, действительно
составляет 5%, то оценка капиталовложений в американскую промыш-
ленность вряд ли превысит этот показатель. Добавьте к этому размер
дивидендов, и вы получите доходность акций существенно ниже той, что
имели большинство инвесторов в прошлом, или той, что они ожидают
получить в будущем. Если ожидания инвесторов приобретут более реа-
листичный характер, а это обязательно случится, возможная корректи-
ровка рынка будет очень жесткой, особенно в тех секторах, где наиболее
распространена спекуляция.
Мы уверены, что когда-нибудь компания Berkshire получит возмож-
ность использовать основные суммы денежных средств на рынках ценных
бумаг. Но, как поется в одной песне: «Кто знает, где и когда это случит-
ся?» А пока, если кто-нибудь начинает объяснять вам, что происходит в
безумных секторах этого «заколдованного рынка», вспомните строчку
еще одной песни: «Дураки объясняют причины, мудрецы никогда этого
не делают».


В периоды, когда цены высоки как на компании, так и на акции, мы
стараемся действовать по методу Теда Вильямса. В своей книге «Искус-
ство удара» (The Science of Hitting, by Ted Williams) Тед объясняет, что он
разделяет зону удара на 77 участков, каждый из которых равен размеру
бейсбольного мяча. Он знает, что, когда мяч ложится на «лучший» учас-
ток, это принесет ему 400 очков. Когда мяч попадает в «худший» участок,
низкий внешний угол зоны удара, это принесет 230 очков. Другими
словами, удары по «лучшим» площадкам приведут спортсмена в «зал
славы», а удары без разбора принесут билет в низшую лигу.
Если представить рынок в виде зоны удара, то деловые «площадки»,
которые мы сейчас видим, — это худшие участки. Если мы на них за-
махнемся, то уменьшим свою прибыль. Но если мы пропустим все се-
годняшние мячи, то нет никакой гарантии, что следующие придутся нам
Часть II. Корпоративное финансирование и инвестирование 115


больше по вкусу. Возможно, привлекательные цены, оставшиеся в про-
шлом, были лишь временным явлением, и не стоит надеяться, что они
вернутся. В отличие от Теда нас не вызовут со скамейки запасных, если
наши удары будут попадать точно в три лучшие площадки зоны удара.
И все-таки, перспектива день за днем стоять на поле, держа на плече
биту, не очень мне нравится.

F. Сигаретные окурки и
институциональный императив *
Позвольте процитировать Роберта Бенчли: «Если у мальчика есть собака,
то он становится преданным, настойчивым и каждый раз, прежде чем
лечь, поворачивается три раза вокруг себя». Такие недостатки несет в
себе приобретение нового опыта. Тем не менее мне кажется уместным
просмотреть все свои прошлые ошибки, перед тем как совершить новые.
Давайте оглянемся на прошедшие 25 лет.
• Конечно, моей первой ошибкой стала покупка контрольного па-
кета акций Berkshire. Я знал, что текстильное производство было мало-
обещающей отраслью, но все же соблазнился дешевизной покупки. Ранее
приобретение подобных акций оказывалось достаточно стоящим пред-
приятием. Хотя к 1965 г., когда я решил приобрести активы Berkshire, я
стал догадываться, что такая стратегия далеко не идеальна.
Когда вы покупаете акцию какой-нибудь компании по достаточно
низкой цене, обычно в деятельности этого предприятия возникают не-
которые сложности. Даже если долгосрочные перспективы компании
удручающие, при снижении цен вы можете продать активы и получить
при этом порядочную прибыль. Такой подход к инвестированию я назвал
«стратегией сигаретных окурков». Окурка сигареты, найденного на ули-
це, хватит лишь на одну затяжку, но дешевая покупка может обернуться
неплохой прибылью.
Такой подход к покупке неразумен, если только вы не ликвидатор.
Во-первых, исходная «дешевая» цена не всегда гарантирует выгодную
покупку. В проблемных компаниях сложности возникают одна за дру-
гой. Это напоминает борьбу с тараканами: не успеваете вы убить од-
ного, как тут же появляется другой. Во-вторых, ваше первоначальное
преимущество вскоре будет ослабляться невысокими доходами компа-
нии. Например, если вы за 8 млн. долл. приобретаете дело, которое в
скором времени может быть продано или ликвидировано за 10 млн.
долл., и вы быстро воспользуетесь одним из этих вариантов, вы може-
те получить высокую прибыль. Но инвестиции могут не оправдать

* 1989.
116 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями


ожиданий, если компания будет продана за 10 млн. долл. лишь через
10 лет и в течение этого периода компания ежегодно будет получать и
выплачивать в виде дивидендов прибыль в размере нескольких про-

<< Предыдущая

стр. 18
(из 43 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>