<< Предыдущая

стр. 42
(из 43 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>

найти следующий способ удвоить капитал. После этого я забросил комиксы
про Абнера и начал читать Бена Грэхема.
Совершенно очевидно, что в качестве гуру мы переоценили Моуза:
мало того, что он не учел рабское повиновение Абнера инструкциям, он
еще и забыл о налогах. Допустим, Абнер платил бы 35% федерального
подоходного налога — столько же, сколько платит Berkshire. Допустим,
он удваивал бы свое состояние раз в год, тогда через 20 лет он смог бы
накопить только 22 370 долл. Если бы он продолжал ежегодно удваивать
свое состояние и платить налог 35%, ему потребовался бы 71 с полови-
ной год, чтобы скопить миллион долларов и завоевать Аппассионату.
Часть VII. Учетная политика предприятия и вопросы налогообложения 257


А теперь представим, что Абнер вложил свой доллар в единственный
инвестиционный инструмент и держал его, пока его стоимость не увели-
чилась в 271,5 раза. В этом случае он бы получил 200 млн. долл. до упла-
ты налогов. После уплаты необходимых 70 млн. долл. у него осталось бы
еще 130 млн. долл. Ради этой суммы Аппассионата уж точно бы припол-
зла в Собачий угол. Правда, спустя 271 с половиной год нужна была бы
Аппассионата человеку, имеющему 130 млн. долл., уже другой вопрос.
Эта маленькая история говорит о том, что инвесторы, платящие на-
логи, получат гораздо больше денег, сделав однократное вложение, на
которое начисляются сложные проценты с «плавающей» ставкой, чем
ряд последовательных вложений по той же ставке. Но я подозреваю, что
многие акционеры Berkshire поняли это уже давно.


Есть один очень важный финансовый мотив, который стоит за предпоч-
тениями Berkshire (поглощать всю компанию, а не часть), и он связан с
налогообложением. Согласно налоговому кодексу, если мы владеем 80%
акций или больше какой-либо компании, мы получаем гораздо больше
прибыли, чем при меньших процентных соотношениях в соответствующих
пропорциях. Когда компания, которой мы владеем, приносит 1 млн. долл.
чистого дохода, вся сумма идет нам. Если 1 млн. долл. переправляется в
Berkshire, нам не нужно платить налог с дивидендов. И если прибыль
реинвестируется, а дочерняя компания продается (чего в Berkshire на
случается!) на 1 млн. долл. дороже, чем была куплена, нам не нужно пла-
тить налог на прирост капитала. Это потому, что наши «налоговые рас-
ходы» после продажи включают как сумму, уплаченную нами при покуп-
ке компании, так и всю впоследствии удержанную прибыль.
Совсем по-другому дело обстоит, если мы инвестируем средства в ры-
ночные ценные бумаги. Если наша доля составляет 10% при чистых доходах
компании 10 млн. долл., наш законный 1 млн. долл. с прибыли облагается
дополнительными государственными и федеральными налогами:
— мы заплатим около 140 000 долл., если вся доля перейдет в
наше распоряжение (наша налоговая ставка на большинство
дивидендов составляет 14%);
— не менее 350 000 долл., если мы удержим этот 1 млн. долл. и затем
получим его в виде дохода от прироста капитала (налог на прирост
капитала обычно равен 35% и иногда достигает 40%).
Мы можем отложить уплату 350 000 долл., сразу не реализуя доход,
но рано или поздно нам все же придется заплатить налог. Можно сказать,
что государство будет нашим «партнером» дважды, если мы владеем
небольшой частью компании, и только один раз, если нам принадлежит
не менее 80%.
Эпилог*

Мы сохраняем участие в капитале наших основных компаний, неза-
висимо от того, какова рыночная стоимость их активов. Такое отно-
шение «на стороне страны до самой смерти» в сочетании с полной
стоимостью этих пакетов акций означает, что уже нельзя ожидать,
что они будут «повышать» стоимость Berkshire в будущем так же рез-
ко, как в прошлом. Другими словами, до сих пор наши финансовые
результаты зависели от двух факторов: превосходный уровень доходов
с рыночной стоимости активов объектов наших инвестиций; допол-
нительная прибыль, которую мы получили, когда рынок «корректи-
ровал» стоимость этих компаний, увеличивая в среднем их стоимость
относительно других. По первому пункту все останется неизменным,
и мы продолжим получать прибыль со стоимости активов объектов
наших инвестиций. Но прибыль от коррекции уже реализована, что
означает, что впредь нам придется довольствоваться «однократным
погружением в атмосферу».
Теперь мы сталкиваемся с другим препятствием: в нашем небеско-
нечном мире высокие темпы роста неизбежно приводят к саморазру-
шению. В начале, когда уровень роста не высок, это правило может не
действовать. Но высокий уровень роста ставок со временем «обгоняет
якорь».
Карл Саган очень забавно описал этот феномен, приводя свои раз-
мышления о судьбе бактерии, размножающейся делением на две каждые
15 минут. Саган говорит: «Это значит четыре удвоения в час и 96 удво-
ений в день. Несмотря на то что бактерия весит всего одну триллионную
грамма, через день вся масса расплодившихся бактерий будет весить,
как гора. Через два дня больше, чем Солнце, и совсем скоро все во Все-

1989; 1994; 1996. Руководство для собственника, обновляется ежегодно.
Эпилог 259


ленной будет состоять из бактерий». Но беспокоиться не о чем, заверя-
ет Саган, что-нибудь обязательно воспрепятствует такому непомерному
росту. «Либо у них закончится пища, либо они сами заразят друг друга,
либо постесняются размножаться на людях».
Даже в трудные времена мы с Чарли Мунгером (вице-председателем
Berkshire и моим партнером) не думали о Berkshire, как о бактерии.
Также к нашему великому прискорбию мы не нашли способ удваивать
капитал компании каждые 15 минут. Однако нам ничуть не стыдно за-
ниматься размножением — финансовым — на людях. И тем не менее
размышления Сагана верны.


Толстый кошелек — это враг отличных инвестиционных результатов.
Сейчас собственный капитал Berkshire оценивается в 11,9 млрд. долл.,
а когда мы с Чарли начали управлять компанией, ее капитал составлял
всего 22 млн. долл. Несмотря на то что в мире полно достойных пред-
приятий, мы не видим практической пользы в их поглощении, если
они не принесут существенной прибыли Berkshire. Сейчас мы рассмат-
риваем возможность покупки, только если считаем, что сможем задейс-
твовать при поглощении не менее 100 млн. долл. Остановившись на
таком минимуме, количество новых инвестиций Berkshire заметно
сократилось.
Тем не менее мы будем придерживаться именно такого подхода, ко-
торый принес нам успех, стараясь не снижать стандарты. Тед Уильяме в
книге «История моей жизни» (The Story of My Life by Ted Williams) объ-
ясняет, почему: «Мой довод таков: если вы хотите научиться хорошо
бить по мячу, вам нужен хороший мяч. Это первое правило. Если я буду
отбивать мячи, летящие вне моей "счастливой зоны", я никогда не ста-
ну игроком, выбивающим 344 очка. Мой средний результат будет 250».
Мы с Чарли согласны с этим и потому предпочитаем ждать возможности
нанести удар из «счастливой зоны».
Мы по-прежнему будем игнорировать политические и экономические
прогнозы, которые нередко слишком дорого обходятся многим инвесто-
рам и предпринимателям. Тридцать лет назад никто не мог предвидеть
такого развития войны во Вьетнаме, государственного контроля над
ценами и заработками, два нефтяных кризиса, отставку президента,
развал Советского Союза, обвал индекса Dow на 508 пунктов за один
день или колебания доходности казначейских векселей в диапазоне от
2,8% до 17,4%.
Но, что удивительно, ни одно из этих событий не заставило Бена Грэхе-
ма изменить своим инвестиционным принципам. Не считал он лишним
заключать договоры о покупке хороших предприятий по приемлемым
260 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями


ценам. Представьте, как бы отразилась на нас боязнь неизвестного, кото-
рая заставила бы нас отложить или изменить распределение капитала.
Свои лучшие поглощения мы совершили в то время, когда предчувствия
очередной глобальной перемены были в самом разгаре. Страх — враг
чудака, но друг фундаменталиста.
Мы уверены, что и в ближайшие 30 лет в мире будут происходить
различные катаклизмы. Мы не собираемся предсказывать их или ста-
раться извлечь выгоду. Если мы обнаружим компанию, похожую на
одну из тех, что купили в прошлом, никакие внешние факторы не от-
вратят нас от решения о покупке.
Помимо еще более умеренных доходов мы можем обещать вам, что
если вы станете акционером Berkshire, то будете получать такие же ди-
виденды, как и мы с Чарли. Если у нас трудности, они отразятся и на
вас, если наше дело процветает, процветаете и вы вместе с нами. И мы
не откажемся от этих правил, которые позволяют нам быть на самом
гребне волны, а не захлебываться под водой.
Мы также можем обещать, что наши успехи, прежде всего, будут от-
ражаться на акциях Berkshire: мы никогда не обратимся к вам с просьбой
инвестировать с нами или вложить деньги куда-либо. Хочу также отметить,
что в Berkshire большая часть инвестиционного портфеля принадлежит
членам наших семей и большей части друзей, наших с Чарли партнеров
в последние четыре десятилетия. Такой расклад — лучшая мотивация.
Наша прибыль складывается из усилий всех руководителей прина-
длежащих нам компаний. Кейси Стенгел однажды сказал, что управлять
бейсбольной командой, значит, «получать деньги за "возвращения на
базу", сделанные твоими игроками». В Berkshire я придерживаюсь той
же формулы.
Гораздо лучше иметь кусочек бриллианта Надежды, чем целый фаль-
шивый бриллиант, а все наши компании как раз и являются редкими
драгоценными камнями. Более того, мы не собираемся ограничиваться
этими несколькими украшениями, а будем собирать целую коллекцию.
Цены на акции всегда будут колебаться (иногда значительно), и эко-
номика будет переживать взлеты и падения. В долгосрочной перспекти-
ве, мы верим, стоимость нашей компании будет неуклонно расти хоро-
шими темпами.


Я думаю, будет правильно, если я закончу описанием управления
Berkshire в настоящем и будущем. Согласно первому принципу владель-
ца, мы с Чарли являемся партнерами по управлению Berkshire. Всю
тяжелую работу в нашем деле мы возлагаем на руководство наших
дочерних компаний.
Эпилог 261


Мы с Чарли в своей работе занимаемся вопросами распределения
капитала, заботой и обслуживанием наших ключевых управленцев.
Большинство этих управляющих счастливы, когда их оставляют в покое
и дают спокойно заниматься своим делом, обычно мы так и поступаем.
Это накладывает на них определенные обязательства в принятии де-
ловых решений и передаче полученной ими прибыли в штаб-квартиру
компании. Присылая ее нам, они таким образом ограждают себя от
возможных соблазнов принимать решения о распределении прибыли,
которые могли бы возникнуть, будь они ответственны за это. Более
того, мы с Чарли имеем гораздо больше возможностей для инвестиро-
вания этих фондов, чем любой управляющий смог бы найти в своей
сфере деятельности.
Большинство наших управляющих уже сами по себе обеспеченные
люди, поэтому от нас зависит формирование атмосферы, которая побу-
дила бы их работать именно в Berkshire, не считая стимулов в виде игры
в гольф и рыбалки. Мы работаем с ними так, как хотели бы, чтобы ра-
ботали с нами, если бы мы поменялись местами.
Что касается распределения капитала — это то, чем мы с Чарли любим
заниматься и что приносит нам бесценный опыт. В практическом смыс-
ле возраст не играет никакой роли в этом деле: вам не нужна хорошая
координация или натренированные мускулы, чтобы таскать мешки с
деньгами (слава небесам). До тех пор пока наш мозг будет действовать
эффективно, мы с Чарли будем заниматься своей работой так же, как
мы занимались ею раньше.
После моей смерти ситуация с собственностью в Berkshire изменится,
но не сильно. Во-первых, только 1% моих акций будет продан, чтобы
покрыть расходы на акты завещания и налоги. Во-вторых, весь баланс
моих акций перейдет моей жене Сьюзан, если она переживет меня, или
в фонд семьи, если не переживет. В любом случае Berkshire сохранит за
собой контрольный пакет акций и будет распоряжаться им, руководс-
твуясь той же философией и стремлениями, которые сейчас являются
нашей стратегией.
При таком стечении обстоятельств семья Баффеттов не будет привле-
чена к управлению деятельностью компании, а только к поиску и выбо-
ру руководителей, которые будут этим заниматься. То, кем будут эти
управляющие, зависит от даты моей смерти. Но я уже сейчас могу пред-
угадать, какой будет структура управления: мои обязанности будут
выполнять два директора — один будет заниматься инвестициями, дру-
гой управлять хозяйственной деятельностью. Если возникнет вопрос о
поглощении компаний, то оба управляющих будут объединяться, чтобы
принять необходимые решения. Оба исполнительных лица будут отчи-
тываться перед советом директоров, который отвечает перед держателем
262 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями


контрольного пакета акций, чьи интересы будут соответствовать ва-
шим*.
Моя семья будет и в дальнейшем участвовать в решении вопроса
назначения руководителей. Поскольку акции Berkshire составляют прак-
тически всю мою собственность и будут играть очень большую роль в
активах моей жены и активах фонда еще долгое время после моей смер-
ти, вы можете быть уверены, что я тщательно продумал вопрос преемс-
твенности управления. Вы также можете быть уверены, что принципы,
которым мы следуем сейчас, будут направлять руководителей, последу-
ющих за мной.
Чтобы не заканчивать наше повествование разговором о смерти, я
хочу заверить вас, что никогда в жизни не чувствовал себя лучше. Мне
нравится управлять Berkshire, а если удовольствие продлевает жизнь, то
рекорд Мафусаила может быть побит**.




* Berkshire выпустила сообщение для прессы в октябре 2000 г., в котором говорилось,
что место Уоррена Баффетта, директора по инвестициям, займет Луи Симпсон из
GEICO, а кресло главного исполнительного директора займет либо Аджит Джейн из
Berkshire, либо Тони Найсли из GEICO, либо Ричард Сантуили из Executive Jet's. Стар-
ший сын Уоррена, Говард Баффетт, станет председателем.
**По Библии, Мафусаил прожил 969 лет, Бытие 5:27.
Послесловие и благодарности

Первое издание Эссе Уоррена Баффетта было главным предметом
обсуждения на симпозиуме, который прошел осенью 1996 г. в Школе
права им. Бенджамина Н. Кардозо при содействии Центра корпора-
тивного управления Самуэля и Ронни Хеиманов. На этом мероприятии,
которое длилось два дня, собрались сотни студентов Школы Кардозо,
чтобы исследовать все собранные идеи. Состоялась серия энергичных
дебатов с участием 30 выдающихся профессоров, судей, инвесторов,
руководителей и студентов. В дебатах принимали участие Уор-
рен Е. Баффетт и Чарльз Т. Мунгер, выступая со своих мест в первом
ряду.
«Эссе» — это типовой учебник специализированного курса в Кардозо
по практике деловых отношений. Многие профессора других школ права
и школ бизнеса применяют его на уроках по инвестициям, финансам и
бухгалтерскому учету. Некоторые инвестиционные фирмы распростра-
няют копии этого учебника среди своих сотрудников и клиентов, про-
водя обучение. Я благодарю за положительные отзывы студентов, учи-
телей и всех, кто пользуется этим пособием. Мне приятно сознавать, что
уроки этой книги преподаются и изучаются.
В первом исправленном издании «Эссе» сохранены структура и фи-
лософия оригиналов, но были добавлены выборки из ежегодных посла-
ний г-на Баффетта акционерам, написанных уже после симпозиума. Эти

<< Предыдущая

стр. 42
(из 43 стр.)

ОГЛАВЛЕНИЕ

Следующая >>